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    1. 新發審委審核更加重質提效,資本市場改革步伐有所加快

      2018-12-19

      新發審委審核更加重質提效,資本市場改革步伐有所加快

      ——資本市場專題報告

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      2018AIPO過會率較去年大幅下降:近日,證監會公示了第十八屆發審委委員候選人名單,被市場稱為“史上最嚴發審委”的第十七屆發審委即將謝幕,第十八屆發審委很快就將走馬上任。自20171017日正式履職以來,第十七屆發審委在一年中交出了55%過會率的成績單。根據中國證監會數據顯示,今年以來截至1130日,證監會共核發91IPO批文,滬深兩市上市公司數量基本均衡。其中,赴上交所IPO的企業共49家,赴深交所上市的42家。從上市板塊來看,主板上市49家,創業板、中小板IPO的分別為24家和18家。與2017年一級市場的火爆形成對照,今年以來,監管部門發放IPO批文的數量和節奏都顯著放緩。2017年全年證監會共核發IPO批文401張,今年前11個月發放批文的數量僅為去年全年的兩成多。從上市地看,2017年獲得證監會IPO批文的企業中,赴上交所IPO的共有197家,赴深市場IPO204家企業中,創業板、中小板企業分別有129家和75家。

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      圖表1:分板塊來看,今年各月IPO批文發放情況

      資料來源:中國證監會,北廣投資管研究院整理

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      圖表22018年前11月與2017年全年IPO批文發放情況

      資料來源:中國證監會,北廣投資管研究院整理

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      第十七屆發審委IPO審核過會率創新低:2016年年底以來,證監會一直保持新股常態化審核、常態化發行,IPO審核及批文發放一直沒有停止。今年1012日,證監會官網發布消息稱,1015日至19日的一周證監會擬集中組織發審委委員就積極支持上市公司再融資相關事宜開展調研,不安排IPO發審會。這一消息引起市場多方猜測,但事實表明,不召開IPO發審會并不意味著當周沒有IPO批文發放,也不意味著已取得IPO批文的發行人將暫停發行程序。將發審會一周空窗IPO停發直接劃等號的市場傳言不攻自破。與此同時,證監會嚴把準入關,從“入口”提升上市公司質量。20171017日,第十七屆發審委,也是創業板、主板發審委合并之后的第一屆大發審委正式啟動審核工作,這屆發審委履職期間,IPO過會率一再走低,部分工作日的審核通過情況甚至接近團滅。第十七屆發審委也因此被市場稱為史上最嚴發審委。根據WIND數據顯示,第十七屆發審委自20171017日起截至今年11月底,共審核擬IPO公司的首發申請279個,首發通過率僅為55%??梢灶A期,今年首發過會率將創出近三年來的新低。

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      圖表3AIPO過會率

      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理

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      2018IPO過會率呈低開高走趨勢:根據WIND數據顯示,截至20181130日,中國A股上市公司共計有3565家,其中主板有1904家,占比53.41%;中小板922家,占比25.86%;創業板739家,占比20.73%。2018年以來共有186IPO企業上會(含取消審核),月均17家。其中1月、4月、7月大發審委委員最辛苦,尤以1月份審核50家的工作強度為甚。整體上,上半年的月平均上會量相對較多。1月審核數據不但在數量上領跑,在通過率上也很醒目,僅為36%。上述186家上會企業中,通過審核企業數量為102家,被否57家,暫緩表決10家,取消審核17家,照此計算的整體通過率為54.84%。單月來看,2018AIPO的過會率可謂是低開高走,1月通過率僅為36%,為全年最低,給了許多欲IPO的企業當頭一棒,通過率于5月攀至全年最高值76.92%,6月通過率回降至55.56%后,又開啟了另一波震蕩上升的行情,11月的通過率再度升至75%的高值。

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      圖表420181-11IPO上會數量及過會率

      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理

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      圖表5AIPO審核通過情況

      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理(注:截至20181130日)

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      2018年創業板IPO過會率顯著低于中小板:在上會數量方面,分板塊來看,2018IPO上會企業數量分別為:主板94家,中小板33家,創業板59家,滬深兩市數量相當。在過會數量方面,2018年主板過會52家,中小板22家,創業板28家,滬深兩市數量仍然相當。從過會率來看,主板55.32%,中小板66.67%,創業板47.46%,中小板過會率達到2/3,居于三大板塊之首,而創業板的過會率僅為47.46%,與中小板差距超過19個百分點。

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      圖表62018年前11IPO過會率(分板塊)

      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理

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      2018年以來IPO被否企業情況匯總:從被否板塊情況分布來看,20181-11月,主板被否企業數量最多,達到26家;創業板緊隨其后,為25家;中小板被否企業數量最少,僅6家。其中,上交所主板過會與被否比為2,創業板過會與被否比為1.12,中小板過會與被否比為3.67。從被否企業排隊時間來看,20181-11月,被否企業排隊時間中有42家集中于0.5-1.5年,1.5-2年的有7家,2年以上的有8家。從被否企業行業分布上來看,計算機、通信和其他電子設備制造業數量最多,高達9家,其次是專業設備制造業7家,軟件和信息技術服務業、汽車制造業各4家,橡膠和塑料制品業3家,醫藥制造業、通用設備制造業、建筑裝飾和其他建筑業、電氣機械和器材制造業、生態環保和環境治理業、批發和零售業各2家,儀器儀表制造業、造紙和紙制品業、有色金屬冶煉和壓延加工業、金屬制品業各1家,其他占14家。從被否企業利潤規模情況上來看,被否企業利潤規模集中在3000萬至8000萬之間,其中3000萬至5000萬被否企業有20家,5000萬至8000萬被否企業有21家。小于3000萬被否企業有4家,大于8000萬被否企業有12家。目前總體來看8000萬的利潤規模仍是企業成功實現IPO的保障。

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      圖表72018IPO過會企業與被否企業數量(分板塊)

      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理(注:截至20181130日)

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      圖表82018IPO被否企業排隊時間分布情況

      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理(注:截至20181130日)

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      圖表92018IPO被否企業凈利潤分布情況

      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理(注:截至20181130日)

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      截至11月末,已過會未拿批文的企業還有26家:暫緩表決和取消審核的情況相對較少。通俗來說,暫緩表決屬于“懸而未決”,企業參加了當次的發審會,但發審委沒有明確表示審核結果;取消審核則是企業“臨陣撤退”,沒有參加當次的發審會,下次排隊再上會,或者直接申請終止審核。2018年以來,上會次數不止1次的IPO企業共上會38起,除了跨期和被否或終止后二度IPO等情形,共有10IPO企業上會不止1次,共計上會22起,其中,東方環宇和北京宇信上會3次,其余企業僅經歷二審。過會后的下一步關卡則是拿到批文。截至20181130日,2018年已過會未拿批文的企業尚有28家,其中主板12家、中小板6家、創業板10家,對比各自的過會數量,過會未拿到批文的比例從高到低分別是創業板、中小板、主板。不過,1130日,證監會公布兩家企業獲得批文,因而,目前已過會未拿批文的企業還有26家。從過會時間看,截至20181130日,11月過會尚未獲批的企業共有9家,10月則有5家,9月則有7家,過會日期在3個月內的總計21家,占比為75%。

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      第十七屆發審委IPO審核重質提效:近日,中國證監會公布了第十八屆發審委委員的候選人名單,53位候選人中將選出35位正式的發審委委員,按照7天的公示時間推算,不出意外,12月資本市場將迎來新一屆發審委,這也意味著第十七屆發審委委員在超期服役”2個月后終于卸任,他們的最嚴審核IPO生態環境出現了顯著變化。從數據來看,第十七屆發審委審核更重質量,其審核過會企業營收凈利規模同比均更高。在第十七屆發審委期間審核的過會企業中,主板、中小板、創業板上會前一期的歸屬凈利分別小于8000萬元、5000萬元、3000萬元的家數占比分別為5.7%、2.1%、0.0%,明顯低于第十六屆對應比值20.5%、4.2%、1.4%,各板塊過會企業盈利能力均明顯提高。在提高過會企業質量的同時,發審委還審核提效,讓IPO審核周期持續縮短。2016年至今,IPO受理日至上會日周期明顯下降,2016年新股平均審核周期為625天,2017年為570天,2018年初至今進一步縮短至430天,相比2016年降幅達31.16%,審核顯著提效。從行業分類來看,第十七屆發審委期間大部分行業審核周期更短,其中鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業受理日至上會日僅42天。

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      圖表10:近三年AIPO審核周期

      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理

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      第十八屆發審委將繼續保持較強的審核力度:從發審委規則的完善到發審委委員結構的變化,業內普遍預期發審審核邏輯變化不大。此輪對發審委修改的主要內容包括了,將發審委人數由66人改為35人,強化發審委委員的監督管理,完善委員解聘的規定,允許委員參加初審會,進一步規范發審會取消的工作流程。關鍵的是增加了暫停委員履行職務的管理措施,建立對發審委委員違法、違紀行為的舉報監督機制,明確委員的解聘不受任期是否屆滿的限制;允許委員參加初審會,增強審核程序的一致性和透明度;證監會可以對發審委實行問責制度。種種修改都是為了提醒委員慎用表決權,規則的變化可能會使委員投贊成票更加謹慎,新任發審委的審核松緊度或將延續此前標準,不會降低。截至20181130日,證監會受理首發及發行存托憑證企業280家,其中,已過會34家,未過會246家。未過會企業中正常待審企業233家,較此前近700IPO堰塞湖峰值時明顯減少。按照目前的進程,至20196月,IPO排隊企業或降至100家左右,而隨著在審項目的持續減少,審核周期有望進一步縮短,即報即審時代不遠將至。

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      圖表11IPO正常待審未過會排隊企業數量變化情況

      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理

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      科創板將是中國資本市場上的一大創新:近日,上交所為科創板新設注冊部與監管部,且在完成設立科創板并試點注冊制的方案草案后,召集會員理事、監事召開座談會,就設立科創板并試點注冊制征求意見。目前,資本市場已有滬深主板、中小板、創業板以及新三板??苿摪宓脑O立,將為那些在現行制度框架內無法在滬深交易所上市的科技型創新創業企業打開上市融資的方便之門,從而支持這些企業的發展與成長。從這個意義上來說,設立科創板,本身就是一種創新。我們認為,新股發行實行注冊制改革是大勢所趨,但投資者又畏之如虎,客觀上使注冊制處于進退兩難的境地。如今,在設立科創板后,通過建立投資者適當性管理制度,在科創板試點注冊制,既可消除主板等板塊投資者的恐懼感,而且一旦試點成功,今后在整個A股市場推行,不僅遭遇的阻力會大幅減少,成功的概率也會高得多,可以說是一箭雙雕之舉。除了注冊制,科創板對于企業盈利、同股不同權等有提高包容度的必要。目前在滬深股市掛牌的企業,須符合持續盈利與同股同權條件,否則將難以通過證監會發審委這一關,上市更是不可能的。而像生物醫藥、集成電路、人工智能、機器人等領域的創新企業,有的還處于資金投入燒錢的初創階段,有的出于對企業控制的需要設置了同股不同權的AB股權結構。這類企業同樣需要上市融資,需要資本市場的大力支持?;诖?,科創板有必要在制度上進行創新,為這些企業的上市打通關節,打開缺口。

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      圖表12:注冊制、科創板探索發展歷程

      資料來源:新華網,北廣投資管研究院整理

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      各地已積極備戰科創板,傳統行業被拒之門外:近日,伴隨著上交所設立科創板并試點注冊制方案草案的完成,各地也在積極備戰科創板。如河南省科技廳發布《河南省地方金融監督管理局河南省科學技術廳關于做好上海證券交易所科創板上市后備企業摸排工作的通知》,重點推薦符合國家戰略、掌握核心技術、市場認可度高,屬于高端裝備制造、新一代新信息技術、新材料、生物醫藥、新能源、節能環保等產業領域,且達到相當規模的科技創新企業。除了河南省外,還有上海、安徽、、河北、湖北等地也已經開始征集轄區內的科創板后備企業。此外,中關村示范區已經于近日向上交所提交了“科創板”的名單,總計不到30家企業,以黑科技+獨角獸為篩選企業的關鍵詞,剔除了獨角獸中模式創新類企業。在各地積極備戰科創板的同時,科創板出臺的步伐也在加快,據上交所相關部門人士消息透露,最早20191月份大概率會發布科創板實施辦法和細則,二季度前會啟動科創板,最快或在20193-4月份就能接受有關企業的申報材料。在行業方面,對于傳統金融、房地產等行業不會接納,對于去產能的行業以及高污染危害環境的行業更是會明確禁入。此外,科創板對于各類紅籌架構的接受度可能會有較大寬松,大概率會采取從實質重于形式的角度照顧實際上的內資股東。據了解,科創板面向的應該是在當前制度框架內無法在滬深交易所上市的創新型企業,業界目前把科創板直接對標納斯達克。

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      圖表13:美國納斯達克上市制度

      資料來源:東方財富網,北廣投資管研究院整理

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      港交所將成為2018年全球IPO融資額第一位的交易所:2018年以來,AIPO審核趨嚴,新增上市企業增速放緩。較多企業轉戰赴香港上市,港股新增上市企業增速開始反超”A股。根據WIND數據顯示,20181-11月,共有186家公司在香港上市,若與歷年港交所的新股上市數量相比,今年的上市數量明顯處于歷史高位,1-11月的上市數量已超過歷年的新股上市數量,且比今年1-11A股新上市數量(97家),要多出近一倍。今年赴港上市的企業大增,與A股審核趨嚴,過會率偏低有一定關系,符合A股標準的企業更少,且港股IPO排隊時間短,門檻更低。從歷史數據來看,2010-2012年,港交所IPO數有所下降,但2013-2018年新股數量呈現上漲趨勢,港股IPO日漸火爆。融資額方面,2010年港交所IPO募資總額最高,達到4495億港元,2012年上市總數最少,募資金額相應較少,約為900億港元。2018年港股IPO大熱,1-11月的募資金額為2615億元,遠超2017年全年。臨近年底,新股密集招股,但市場傳聞集資逾百億元的中化能源擬延至明年才上市,連同其他巨無霸IPO推遲或調低估值,德勤中國最新下調今年港股IPO集資預測,由原先預計3000億元減至約2800億元。但下調無損港交所問鼎2018年“全球集資王”,從前11月的情況來看,港交所已明顯領先于紐交所和納斯達克。

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      圖表14:港交所IPO上市企業數量及融資額

      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理

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      明年同股不同權公司股票將成為港股通標的:近日,深交所、上交所、港交所聯合發布通知,為進一步優化互聯互通機制,推動內地與香港資本市場協同發展,滬深港交易所已就不同投票權架構公司納入港股通股票具體方案達成共識。下一步,三所將抓緊制定相關規則,在完成必要程序后向市場公布,預計規則將于2019年年中生效實施。按照互聯互通機制安排,南下港股通的合格股票名單由滬深交易所宣布,北上滬股通及深股通合資格股票名單則由港交所宣布,今年714日,港交所對外公布暫不將不同投票權架構公司納入互聯互聯機制,主要還是雙方未達成共識。按照三方最近達成的協議來看,從明年年中開始,南下資金可投資同股不同權的港股公司股票,對于一級市場來說,結合今年4月出臺的港交所上市新規,港交所更加鼓勵那些同股不同權的創業創新企業去香港上市,從這個角度來看,港交所作為新經濟企業最為青睞的上市場所,也為上交所進行科創板和注冊制試點提供了良好的借鑒樣本,未來中國的資本市場的層次更加豐富,不同類型的企業上市融資也將更加便捷。

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      圖表15:美團點評公司股權結構(同股不同權)

      資料來源:公司公告,北廣投資管研究院整理

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      北廣投資管研究院觀點:新發審委審核更加重質提效,資本市場改革步伐有所加快。整體來看,隨著新一屆發審委候選人名單的出爐,“超齡服役”2個多月的第十七屆發審委大概率在本月卸任。從發審會規則的修訂,以及IPO生態環境的變化和發審委委員組成來看,新任發審委的審核松緊度或將延續此前標準,不會降低,會更注重企業的技術指標,而IPO審核過會率或有小幅回升。而上交所進行科創板+注冊制試點的步伐正在加快,各地備戰科創板的積極性也頗高,從資本市場的角度來看,科創板+注冊制試點無疑是今后資本市場改革的重中之重,將成為中國資本市場的重要組成。而在擁抱新經濟企業方面,港交所繼續扮演者“排頭兵”的角色,通過改革上市制度,今年港交所IPO上市企業數量大幅上升,而融資額也將排名全球主要交易所第一位,遠超紐交所及納斯達克。我們認為,科創板+注冊制試點的制度創新不僅能大幅提高科創板對新經濟企業的吸引力,讓更多有潛力、有前途的科技創新型企業留在國內市場,而且還能積累經驗,提升中國資本市場的影響力。綜上所述,在新的發審環境下企業“帶病”上會現象明顯減少,上會企業質量提升,預期審核過會率或有小幅回升。同時,在科創板和注冊制改革的浪潮中,會有更多具有新經濟、新技術等企業登陸資本市場,也將給A股的發審生態帶來更多的變數。


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