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    1. 2019年中國經濟下行壓力增加,政策需加強逆周期調節

      2019-01-28

      2019年中國經濟下行壓力增加,政策需加強逆周期調節

      ——宏觀經濟專題報告

      2018年中國GDP同比增長6.6%,預計2019年經濟整體回落幅度有限:2019年121日,國家統計局公布2018年全年經濟運行情況。初步核算,2018年中國國內生產總值達到900309億元,按可比價格計算,同比增長6.6%。分季度看,一季度同比增長6.8%,二季度增長6.7%,三季度增長6.5%,四季度同比增長6.4%。這也意味著,2018年四季度的GDP增速創下近十年來的新低。就短期而言,我國經濟發展面臨的國際形勢發生明顯變化,中美貿易摩擦的持續升級給中美兩國甚至全球經濟發展帶來很大的不確定性;全球主要經濟體貨幣政策的正?;^續對包括我國在內的發展中國家的貨幣政策形成掣肘。從國內來看,投資、消費增速的回落疊加外需下降將對經濟增長帶來一定的下行壓力。世界銀行對中國2019GDP增速的預測值為6.3%,國際貨幣基金組織的預測值為6.2%,國內外機構一致預期中國經濟增速將進一步下行。但考慮到宏觀調控政策的及時調整和經濟內生增長動力提升因素的持續積累,整體經濟增速回落的幅度比較有限,預計2019年中國GDP將同比增長6.3%左右。


      圖表1:中國國內生產總值(GDP)季度同比增速


      資料來源:國家統計局,北廣投資管研究院整理


      圖表220181-4季度中國主要經濟指標增速變化情況

      資料來源:國家統計局,北廣投資管研究院整理

      工業增加值增速下行,但結構將明顯改善:根據國家統計局公布的數據顯示,201812月規模以上工業增加值同比增長5.7%,全年同比增長6.2%,比2017年回落0.4個百分點。2019年預計同比增長5.8%,比2018年回落0.4個百分點。2018年以來,工業經濟總體保持平穩增長態勢,供給側結構性改革的效果繼續顯現。一方面,工業行業結構繼續趨優。醫藥制造,通用設備制造,專用設備制造,電氣機械及器材制造,計算機、通信和其他電子設備制造,儀器儀表制造等行業增加值增速持續顯著高于其他行業;而采礦業增加值增速繼續明顯低于制造業。另一方面,工業企業總體經營狀況良好。2018年以來,工業企業利潤率和成本率分別處于2013年以來的高位和低位,工業企業總體利潤增速雖較2017年有所回落,但仍保持高位,工業企業資產負債率總體平穩。短期來看,內、外需增速放緩疊加可能導致工業增速下行,但從長期來看,一方面政府積極出臺各項減稅降費措施,大幅提升企業生產和投資積極性,另一方面,科技水平的不斷提升,特別是工業領域創新能力的提升,將推動高技術制造業和高端裝備制造業快速增長。

      圖表3:工業增加值當月及累計同比增速


      資料來源:國家統計局,北廣投資管研究院整理


      消費增速呈逐步放緩趨勢,高端消費或將有所表現:根據國家統計局公布的數據顯示,201812月社會消費品零售總額同比增長9.2%,全年同比增長9.0%,比2017年回落1.3個百分點。2019年預計同比增長8.8%,比2018年回落0.2個百分點。2018年以來,受居民收入增速放緩、居民部門杠桿率處于較高水平、房地產銷售持續回落的滯后影響逐步顯現、汽車消費需求不振等多重因素的影響,社會消費品零售總額累計同比增速持續下探。一方面,政府出臺了個人所得稅改革相關政策,包括起征點提高以及個人所得稅專項扣除等措施,將明顯改善居民可支配收入,但另一方面,占消費比重較大的汽車、房地產銷售則持續下行,對整體消費增長有所拖累。長期來看,受經濟增速放緩制約,居民收入增速短期內難以明顯提高,長期有利因素提振作用的發揮相對緩慢,高負債率對居民部門的消費約束也具有長期性。不過,消費主體更加年輕化,以80后、90后為主體的新興消費群體不但對消費品質追求更高,而且更加習慣于超前消費和分期消費,因此相關高端消費的增長將得到支撐;城鎮化進程深入推進也將激發更大的消費潛力。


      圖表4:社會消費品零售總額當月同比增速


      資料來源:國家統計局,北廣投資管研究院整理


      投資增速整體趨穩,地方政府將發力基礎設施建設:根據國家統計局公布的數據顯示,2018年全年固定資產投資同比增長5.9%,增速比前三季度加快0.5個百分點,比2017年下降1.3個百分點。2019年預計同比增長6.5%,比2018年提高0.6個百分點。2018年以來,制造業投資、民間固定資產投資以及房地產開發投資增速均高于2017年,但受基建投資明顯減速的拖累,固定資產投資總體增速仍然延續緩慢下行走勢。預計下階段固定資產投資將呈緩中趨穩的走勢。首先,制造業投資增速出現大幅回升的可能性較小。當前傳統制造業投資位于低位,高技術制造業投資增長較快。在供給側結構性改革和污染防治攻堅戰的大背景下,傳統制造業投資增速將依舊保持低位甚至繼續下行。而內外需增速回落對企業固定資產投資的抑制效應有可能于2019年上半年逐步顯現。其次,考慮到地方政府專項債發行全面提速、經濟下行壓力增大政府加大基建補短板力度,基建投資增速有望明顯回升。最后,在房地產投資方面,仍然受到調控政策不可能全面放松的制約,預計房地產投資增速仍以穩為主。


      圖表5:固定資產投資及民間投資累計同比增速

      資料來源:國家統計局,北廣投資管研究院整理


      房地產正處于長效發展機制的關鍵建設期:根據國家統計局公布的數據顯示,20181-12月份,全國房地產開發投資120264億元,同比增長9.5%,增速與1-11月回落0.2個百分點。2018年,商品房銷售面積171654萬平方米,比上年增長1.3%,增速比1-11月份回落0.1個百分點,比上年回落6.4個百分點。2018年,商品房銷售額149973億元,同比增長12.2%,比1-11月份提高0.1個百分點,比上年回落1.5個百分點。就中期而言,當前房地產銷售相對疲弱、房地產價格出現下滑的狀態還是會傳導至房地產投資,預計2019年二季度以后房地產調控政策或將有溫和的放松趨勢。整體來看,目前房地產正處于長效發展機制的關鍵建設期,調控政策短期內難放松,投資投機性需求難以釋放,三四線城市住房銷售還將繼續承壓,因此房地產開發投資增速不會出現大幅提高??梢钥隙ǖ氖?,在調控政策的作用下,隨著住房剛性需求與有效供給匹配度的不斷提高,住房供給體系的質量和效率將會穩步提升。


      圖表6:房地產投資和銷售面積累計同比增速

      資料來源:國家統計局,北廣投資管研究院整理


      2018年就業總體平穩,突出穩就業作為“六穩”的首要位置:根據國家統計局公布的數據顯示,截至201812月底,全國城鎮調查失業率為4.9%。同時,根據人力資源社會保障部的報告顯示,2018年整體就業情況穩定,主要表現為:一是新增就業情況較好,2018年城鎮新增就業人數達到1361萬人,同比增加10萬人,已連續六年超過1300萬人;二是失業率保持在低位,2018年末城鎮登記失業率為3.8%,降至近年來的低位;三是崗位供給總體大于求職人數,根據100個城市的統計數據顯示,2018年求人倍率(招聘崗位數與求職人數的比值)始終保持在1以上,四季度為1.27,表明1個求職者對應著1.27個就業崗位,崗位數量供大于求。2019年,我國的就業總量壓力不減,需要在城鎮就業的新成長勞動力仍然保持在1500萬人以上,特別是高校畢業生數量達834萬人,再創新高。同時,結構性就業矛盾更加突出。中央經濟工作會議針對2019年的新形勢新情況新變化,把穩就業作為“六穩”的首位,擺在突出位置,專門對做好就業工作提出明確要求。


      圖表7:全國城鎮調查失業率變化情況

      資料來源:國家統計局,北廣投資管研究院整理

      中國經濟增速居世界前五大經濟體之首:國家統計局局長寧吉喆表示,2018年中國國內生產總值比上年增長6.6%,實現了6.5%左右的預期增長目標,并且增速在世界前五大經濟體中居首位,2018年中國經濟增長對世界經濟增長的貢獻率接近30%,持續成為世界經濟增長最大貢獻者。自2008年金融危機以來,全球經濟增長缺乏動力,主要發達經濟體增長放緩,發展中經濟體也難獨善其身,作為全球第二大經濟體的中國則是為數不多保持穩健和相對高速增長的國家,為全球經濟的復蘇與穩定貢獻了重要力量。2018年中國GDP總量超過90萬億,按平均匯率折算,經濟總量達到13.6萬億美元,而根據IMF(國際貨幣基金組織)的預測,2018年全球GDP總額為84.84萬億美元,也就是說中國占比16.03%。IMF預測美國2018GDP總額為20.51萬億美元,將成為第一個GDP突破20萬億美元的國家,占世界經濟總量的24.17%。值得一提的是,美國自1894年超越英國后,一直保持著GDP世界第一的位置,并且曾在二戰結束后,其GDP全球占比曾高達60%。在最近的幾十年里,也一直保持在25%-30%的較高比重。


      圖表82000年以來中國與美國GDP增長率對比


      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理


      圖表92008-2018年中國與美國占全球經濟比重


      資料來源:國際貨幣基金組織,北廣投資管研究院整理


      中國經濟總量逐步接近美國,但整體實力差距仍較為明顯:2018年是中國改革開放40周年,40年前,1978年中國GDP總量僅有3679億元人民幣,世界排名僅排名第12。40年后,2018年中國GDP已經達到90.03萬億元人民幣,增長了將近225倍,穩居世界第2位。據IMF的預測,2018年美國將繼續保持世界經濟總量第一的寶座,2018年其GDP的本幣實際增速約為2.9%,名義GDP總量約為20.51萬億美元,人均GDP達到6.252萬美元。按照2018年人民幣平均匯率來計算,2018年中國GDP約合13.6萬億美元,人均GDP9780美元,對比來看,中國人均GDP僅為美國的15.64%,全球排名約72位。IMF認為,如果中國GDP增速保持在6%左右,預計到2027年前后,中國有望成為世界第一大經濟體。不過,英國智庫經濟與商業研究中心(CEBR)在最新報告中預測,中國可能在2032年超越美國,成為全球最大經濟體。不可否認的是,雖然中國繼2010年成為全球第二大經濟體之后,一直保持穩定增長的趨勢,在經濟總量上與美國的差距逐步縮小,但不管在人均GDP還是美元在全球的話語權,以及能源的自給率等方面,中國與美國的差距仍然巨大。


      圖表10:中美兩國主要經濟指標對比

      資料來源:東方財富網,北廣投資管研究院整理


      2018年中國貿易總量首超30萬億元,中美貿易摩擦負面效應顯現:根據中國海關總署公布的數據顯示,2018年全年,我國外貿進出口總值30.51萬億元(人民幣,下同),比2017年增長9.7%。其中,出口總值16.42萬億元,同比增長7.1%;進口總值14.09萬億元,同比增長12.9%;貿易順差2.33萬億元,同比收窄18.3%。值得關注的是,201812月,中國對主要發達經濟體出口均現負增長,其中,對美國出口同比下降3.5%,拉低整體出口增速2.5個百分點。201917日中美經貿磋商重啟表明貿易摩擦有所緩解,但并不能及時修復前期摩擦加劇造成的損傷,中美貿易的前景仍具有較大的不確定性。而主要發達國家的經濟近期出現下滑趨勢,也對中國出口造成了一定的影響,201812月,摩根大通全球制造業PMI下降至51.5%,為20169月以來的最低值,表明全球制造業景氣周期下行。而在進口方面,201812月,中國進口同比下降7.6%,為20167月以來最低值。其中,中國自美進口同比下降35.8%,低于整體進口增速28.2個百分點,是最主要拖累。展望2019年,在全球貿易環境惡化+主要發達國家經濟增速觸頂的背景下,全球經濟正在進入下行壓力的兌現期,中國的外貿走勢不容樂觀。


      圖表11:中國進出口月度同比增速(按美元計)


      資料來源:中國海關總署,北廣投資管研究院整理


      圖表122008-2018年中國外貿總額及順差變化情況


      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理


      2018年全國人均可支配收入實際增長6.5%,與GDP增速保持同步:根據國家統計局公布的數據顯示,2018年全國居民人均可支配收入28228元,比上年名義增長8.7%,扣除價格因素,實際增長6.5%。其中,城鎮居民人均可支配收入39251元,比上年實際增長5.6%;農村居民人均可支配收入14617元,比上年實際增長6.6%。根據GDP總量及人口計算得出的人均GDP來看,2018年中國人均GDP64521元,比2017年增長6%。也就是說,2018年人均可支配收入的增速要大于人均GDP增速,說明國民實際富裕程度與GDP保持同步。另一方面,根據國家統計局測算,我國中等收入群體人口已經超過4億人。收入增加的同時,消費也在增長。2018年全國居民人均消費支出實際增長6.2%,增速比上年加快0.8個百分點,農村居民人均消費支出實際增長8.4%,快于城鎮居民。同時,消費作為經濟增長的主力作用進一步鞏固,最終消費支出對國內生產總值增長的貢獻率為76.2%,比上年大幅提升18.6個百分點,高于資本形成總額43.8個百分點。2018年全國居民恩格爾系數28.4%,比上年下降0.9個百分點;2018年國內旅游人數和旅游收入都增長10%以上;電影總票房突破600億元,增長將近10%。


      圖表132008-2018年全國城鎮居民人均可支配收入及增速


      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理


      圖表142007-2018年中國最終消費支出占GDP比重及恩格爾系數


      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理


      2018年生態環境持續優化,PM2.5濃度下降9.3%國家統計局局長寧吉喆指出,2018年節能減排和污染防治取得積極進展。具體來看,能耗強度繼續下降,2018年萬元GDP能耗比上年下降3.1%,清潔能源消費量比重上升。全國338個地級及以上空氣質量平均優良天數比例為79.3%,比上年提高了1.3個百分點。其中,PM2.5的濃度為39微克/立方米,同比下降9.3%。生態環境部大氣環境司司長劉炳江在生態環境部召開的新聞發布會上表示,2019年將加大落后產能淘汰和過剩產能壓減力度,深入開展散亂污企業綜合整治。同時修訂重點行業排放標準,推動重點行業提標升級改造。推進燃煤機組、鋼鐵行業超低排放改造。穩步開展北方地區清潔取暖,加大京津冀及周邊地區和汾渭平原散煤治理力度。對于外界一度流傳的由于經濟下行壓力加大等因素,環境監管有可能放松的說法,生態環境部部長李干杰此前已明確表示,要“堅守陣地、鞏固成果,不能放寬放松,更不能走‘回頭路’,保持方向、決心和定力不動搖,聚焦打好標志性戰役?!?span>


      圖表152010-2018年萬元GDP能耗及PM 2.5濃度的下降幅度


      資料來源:國家統計局,北廣投資管研究院整理

      2018年減稅降費效果顯現,稅收增速低于名義GDP增速:根據國家統計局公布的數據顯示,中國2018GDP同比增長6.6%。而國家稅務總局此前公布的數據顯示,2018年全國稅收收入同比增長9.5%,稅收增速高于GDP增速。專家認為,從名義增速來看,稅收增速已經低于名義GDP增速,并且2018年年內稅收增速不斷下降,已經體現出減稅降費的效果。從計算方式來看,稅收收入增速是按照名義值計算,在將GDP增速和稅收增速進行比較時,都應看名義值。2018GDP名義增速為9.7%,這樣來看,2018年的稅收增速實際上是略低于名義GDP增速的。我們認為,這其中的主要原因在于2018年下半年以來增值稅和個稅減稅效果逐步顯現,2018年稅收收入增速呈明顯的前高后低特征,臨近年底累計稅收增速已開始慢于GDP增速。綜合來看,考慮到經濟增長壓力進一步凸顯,以及消費增速持續低位,2019年減稅降費的力度將會更大,而稅收增速低于名義GDP增速也將成為常態。

      圖表162008-2018年中國名義GDP增速與稅收增速


      資料來源:WIND,北廣投資管研究院整理

      中國人口增長逐年放緩,出生人口下降及老齡化趨勢明顯:根據國家統計局公布的數據顯示,截至2018年末,中國大陸總人口達139538萬人,比2017年末增加530萬人。全年出生人口達1523萬人,人口出生率為10.94‰,同比減少1.49個千分點;死亡人口為993萬人,人口死亡率為7.13‰;人口自然增長率為3.81‰,同比減少1.51個千分點。我國已經連續兩年出現出生人口率下滑以及人口自然增長率下滑的情況。2018年出生人口規模下降的主要原因是育齡婦女規模下降以及“90女性婚育推遲。根據聯合國世界人口展望報告顯示,從2018年開始,25-35歲育齡婦女的生育主力人口開始下降。這是2018年出生人口下降較多的主要原因。老齡化方面,截至2018年末,中國60周歲及以上人口數量24949萬人,占總人口的17.9%;65周歲及以上人口數量16658萬人,占總人口的11.9%,二者比重均比上一年增加0.5個百分點。根據相關機構預測,2017年到2025年是中國快速老齡化階段,中國將平均每年增加596萬老年人口,年均增長速度達到3.28%,大大超過總人口年均0.4%左右的增長速度,人口老齡化進程明顯加快。

      圖表17:中國65歲以上人口增長率及其占比

      資料來源:國家統計局,北廣投資管研究院整理

      北廣投資管研究院觀點:2019年中國經濟下行壓力增加,政策需加強逆周期調節。展望2019年,內外需放緩壓力可能增大。其中,受外需減弱和中美貿易摩擦影響,出口增速將明顯回落。在穩增長政策的大力推動下,基建投資可能出現一定程度的回升,制造業投資和房地產開發投資增速則可能回落,導致整體投資難以大幅回升。消費增速穩中略緩,仍然是經濟增長的最大動能。無論從供給側還是需求側來看,2019年中國經濟都存在下行壓力。綜合國內外主流機構的預測來看,預計2019GDP增速將降至6.3%,比2018年放緩0.3個百分點。中美貿易走向仍存在不確定性,這對拉動國內經濟的“三駕馬車”都將產生不同程度的影響;疊加國內勞動力人口規模下降、儲蓄率高位走低以及金融周期下行等不利因素,2019年國內經濟運行將延續景氣回落的態勢,GDP增速將進一步走低。但從政策角度來看,前期供給側結構性改革著力推進的去杠桿、去產能、去庫存,也為2019年實施逆周期調節騰出了一定的政策空間。同時,國內消費升級帶動服務需求增長較快,新能源及高端制造業還有很大的發展空間??傮w來看,2019年中國經濟運行的回旋余地仍然較大,最終的結果很可能是變中有穩,不存在經濟超預期失速的風險。

      圖表18:國內外主流機構對中國2019GDP增速的預測

      資料來源:東方財富網,北廣投資管研究院整理

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